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Europa lleva años en recesión y ahora se ve amenazada por una deflación. La comparación con Japón es una tentación inevitable. Sobre todo después de que el último dato de inflación en la Euro Zona fuese de 0.5% anual, muy por debajo del objetivo de 2%. Pero sería una comparación equivocada, pues si bien algunas características de la situación europea tienen algún parecido con Japón, la realidad de fondo es bien distinta.

Precisemos los términos, estamos hablando de la crisis en la Euro Zona, que abarca a una mayoría, pero no a la totalidad de la Unión Europea. Se trata de aquellos países que han acordado compartir voluntariamente una misma moneda, el euro, y ceder su política monetaria al Banco Central Europeo (BCE). Y precisamente esa característica de unión monetaria es la que define y diferencia la situación europea.

Porque en cierto sentido, la crisis europea se parece más a la Argentina del abandono de la paridad fija con el dólar en el cambio de siglo que a la japonesa. Los economistas sabemos, o deberíamos saber hace mucho tiempo, que los ajustes externos vía la tasa de cambio, que es en esencia lo que hicimos los países europeos hoy llamados periféricos, producen un efecto expansivo inicial fuerte, sobre todo si como en el caso español, se parte de un tipo de cambio depreciado, porque al importar la inflación alemana disminuyen rápidamente las expectativas de inflación y la prima de riesgo.

Se produce así un súbito aumento en la capacidad de financiamiento externo de la economía y una mejora espectacular en las condiciones de financiamiento. La restricción externa desaparece o se reblandece, de tal manera que España pudo, por ejemplo, financiar déficits recurrentes de Balanza de Pagos cercanos a 10% del Producto Interno Bruto (PIB) sin problemas.

Pero deberíamos saber también, que si no se utiliza adecuadamente ese financiamiento externo, si no se utiliza para aumentar la capacidad exportadora y el crecimiento potencial, se producen burbujas de activos que lastran el sistema bancario y procesos inflacionistas que conducen a una recesión por pérdida de competitividad. Si la tasa de cambio no puede ajustarse, el nivel de empleo y de producción acaban siendo los factores de ajuste.

Esa es en síntesis, la historia de la crisis europea; la historia de una crisis cambiaria-bancaria típica de economías emergentes, agravada por la indefinición del proceso de unión monetaria.

Hoy es sabido que el Tratado de Maastricht adolecía de importantes fallos de diseño; que Maastricht puso en marcha una unión monetaria imperfecta, sin unión bancaria y sin una mínima armonización fiscal. Sabemos por ejemplo que no puede haber moneda única europea si los bancos son regulados, supervisados y en su caso resueltos por autoridades nacionales.

Si el inversor o ahorrador percibe que un euro depositado en un banco español bueno, que los hay, es un activo de peor calidad que ese mismo euro depositado en un banco alemán malo, que también los hay, porque en caso de dificultad responde el Tesoro alemán, y no un Tesoro frágil y sin credibilidad como era el español hasta mediados de 2013.

En esas condiciones se producirá una continua sangría de depósitos del sistema bancario o una fuerte salida de capitales que ninguna autoridad nacional puede ignorar. Esa es la situación que vivió Europa, más exactamente la Euro Zona en el verano de 2012, cuando la probabilidad de ruptura del euro era considerada elevada por la comunidad inversora internacional.

Desde entonces la Zona Euro ha avanzado decididamente en la integración bancaria, armonización fiscal y unión económica. Pero lo ha hecho a un ritmo triste, cansino, obligado por las circunstancias. Siempre a remolque de los acontecimientos.

En ese contexto el BCE se ha convertido en el objeto de deseo y centro de atención de todas las peticiones de cambio de políticas, porque con la crisis europea la institución ha cobrado un protagonismo creciente al constituirse en la única autoridad económica verdaderamente europea. Justo es reconocer que con Mario Draghi de presidente, el BCE ha adoptado pasos increíbles hacia la federalización y mutualización de la deuda bancaria y soberana europea. Pasos que han producido fuerte división interna y donde con frecuencia los representantes del Bundesbank alemán se han quedado en minoría. Hasta el punto que a veces su gobierno se ha visto tentado de vetar esas decisiones en el seno de Consejo Europeo, el órgano político de la Unión.

Pasos hacia la adopción de políticas no convencionales que se han traducido, a semejanza de la Reserva Federal norteamericana, en una expansión sin precedentes de su balance, en tasas de interés de intervención prácticamente cero, en una relajación sustancial de la calidad de las garantías que exige como contrapartida para la inyección de liquidez a los bancos. Ahora se le pide un paso más, que adopte tipos de interés negativos e incluso que cobre a los bancos por depositar en el BCE sus excedentes de Tesorería. Un camino de represión financiera, como la han calificado acertadamente Reinhart y Rogoff, que no sería extraordinario en momentos de exceso de endeudamiento público y privado, pero un camino muy peligroso, por inexplorado por una gran economía mundial y porque puede terminar en que los bancos comerciales acaben cobrando a los ahorradores por sus depósitos.

Castigar el ahorro privado no me parece en general una buena idea, por mucho que la propongan como mal menor muchos ilustres economistas y hasta instituciones tan ortodoxas, como el Fondo Monetario Internacional (FMI), mucho menos en una crisis de exceso de endeudamiento. Avanzar decididamente y sin miedo hacia la unión bancaria y fiscal me parece un camino más seguro para acabar con la recesión en Europa, y con su corolario de amenaza de deflación.

Si la deflación existe o puede existir en Europa es porque sigue endeudada en exceso y porque los agentes sociales descuentan razonablemente un escenario de menor renta disponible y menores beneficios empresariales después de impuestos.

Economista en IE Business School